В економічному просторі України панує несприятливий інвестиційний клімат, який є неприйнятним як для внутрішніх, так і зовнішніх інвесторів. Тому, поки держава не змінить політику запозичення і податкову політику, то запозичені урядом на зовнішньому і внутрішньому фінансовому ринку засоби не стимулюватимуть розвиток реального сектора, тому що направляється позичковий капітал в основному на споживання.
Привабливість українського ринку цінних паперів іноземними портфельними інвесторами52 оцінюється за наступними критеріями: гарантії інвесторам та правове забезпечення ринку цінних паперів; існуюча система оподаткування доходів від інвестиційної діяльності, порядок виведення інвестицій; механізми регулювання процесів на фондовому ринку та регулюючі органи; наявність відповідної інфраструктури та інститутів, що забезпечують обіг цінних паперів.
Гарантії іноземним, портфельним інвесторам закріплені Законом Українн "Про режим іноземного інвестування", але Законом ”Про оподаткування прибутку підприємств” окремі його положення беруться до уваги. При визначенні оподаткування доходів, отриманих від портфельних інвестицій, застосовується базова ставка податку незалежно від того, підписана Україною угода про уникнення подвійного оподаткування чи ні (під виглядом того, що цей податок є внутрішнім податком на прибуток підприємства). Це негативно впливає на стан вже здійснених іноземними компаніями портфельних інвестицій (у тому, що кошти вилучалися та не реінвестувалися далі), відповідним чином впливає на рішення потенційних інвесторів.
Крім вищеописаних проблем з оподаткуванням операцій портфельних інвесторів, існує також така проблема, як зміна порядку оподаткування у процесі діяльності. Так, наприклад, введенням з 01.07.97 в дію Закону України "Про оподаткування прибутку підприємств" були скасовані пільги підприємствам з іноземними інвестиціями, встановлені у 1994 році терміном на 5 років, з метою створення для бюджету додаткового джерела надходження коштів.
Можливими шляхами вирішення проблем оподаткування інвестиційної діяльності є повернення до механізму надання пільг іноземним інвесторам, які здійснюють свою діяльність на території України, на фіксований термін; звільнення від податку на додану вартість усіх операцій із цінними паперами та похідними:
відміна оподаткування операцій з державними цінними паперами для стимулювання внутрішнього інвестора; відміна оподаткування облігацій підприємств.
Характерним прикладом недоліків системи оподаткування (яка за своєю суттю повинна бути провідною ланкою в процесі створення привабливого клімату) є діючий порядок оподаткування корпоративних боргових зобов'язань. Його побудовано таким чином, що із сум, залучених від первинного розміщення облігацій або ощадних сертифікатів, емітент зобов'язаний відразу сплатити 30 відсотків податку. Можна припустити, що такий підхід до оподаткування Щодо корпоративних облігацій виключить їх з обігу як конкурентів держоблігацій на ринку запозичень. З іншого боку, підприємства не мають можливості залучати кошти на фондовому ринку за значно нижчою ставкою, ніж банківський кредит. Якщо кредити необхідно повертати, то облігації можна погашати майном (облігації, конвертовані в акції підприємств) або продукцією, що може бути більш прийнятним для підприємства-позичальника.
Дані проблеми прямо або опосередковано впливають на розвиток фінансового ринку, запровадження нових фінансових інструментів, на обсяги операцій та ліквідність ринку цінних паперів у цілому.
На сучасному етапі нормативна база, що регулює в Україні діяльність суб'єктів фінансового ринку, є розпорошеною за багатьма документами різних відомств. Наприклад, діяльність акціонерних товариств регулюється Законом України "Про цінні папери та фондову біржу" (в частині визначення загальних понять, характеристик акцій, оформлення прийнятих рішень про випуск акцій, реєстрації інформації про випуск акцій, публікації регулярної та особливої інформації про емітента); Законом України "Про господарські товариства" (у частині визначення видів акціонерних товариств, механізму проведення відкритої передплати акцій, опису органів акціонерного товариства з визначенням порядку роботи та компетенції кожного з них); Рішеннями ДКЦПФР (у яких більш детально описана процедура реєстрації випуску цінних паперів, порядок збільшення або зменшення статутного фонду товариства).
Сьогодні фінансовому ринку необхідна нова редакція Закону "Про цінні папери та фондову біржу"; Закону "Про інститути спільного інвестування"; законів про інвестиційні фонди, інвестиційні компанії й акціонерні товариства, Закону "Про векселі в Україні": Закону "Про оподаткування операцій із цінними паперами”. Присутність останнього Закону у цьому переліку викликана необхідністю чіткого розмежування оподаткування інвестиційних операцій від товарно-бартерних та інших, де діють окремі податки.
Актуальною з точки зору регулювання ринку цінних паперів повинна стати законодавча складова: нова редакція Закону "Про цінні папери і фондову біржу", недоліком якого є неповний перелік цінних паперів, що можна усунути. Необхідне більш чітке визначення понять “випуск цінних паперів”, “розміщення цінних паперів”, “емісія цінних паперів” у зв’язку з тим, що в міжнародній практиці під кожним із цих понять мають на увазі різні правові наслідки, права і обов'язки, які можуть виникати у правовідносинах між емітентом та інвестором (акціонером). Це викликає необхідність упровадження нового порядку реєстрації цінних паперів, важливим елементом якого є процедура розкриття інформації про цінні папери, що пропонуються до відкритого продажу. Норми Закону, що забороняють відносити виплату емісійного доходу до валових витрат, кошти, отримані від розміщення облігацій, ощадних сертифікатів та інших цінних паперів, що вимагають відносити до валового доходу без пільг з оподаткування, дестимулюють інвестиції і вимагають зміни.
У Законі України "Про державне регулювання ринку цінних паперів" слід конкретизувати поняття і види професійної діяльності на ринку цінних паперів, а саме: "торгівля цінними паперами" замість поняття "діяльність з випуску та обігу цінних паперів", тому що останнє не охоплює всіх видів діяльності, які повинен виконувати торговець на ринку цінних паперів. Розмежування діяльності у розміщенні цінних паперів (андерайтинг) і виконання торговцем функцій зберігача і номінального реєстратора власників іменних цінних паперів дасть можливість торговцям ефективніше обслуговувати випуск і розміщення цінних паперів на ринку.
Суттєве значення для прийняття інвестиційного рішення має наявність налагодженої інституційної інфраструктури ринку цінних паперів. На сучасному етапі в нашій країні існують паралельно дві облікові системи - реєстраторська та депозитарна. Даний факт уже сам собою створює для інвестора проблему вибору. Історично система реєстраторів з'явилась раніше56. Найбільшим недоліком цієї системи є відсутність можливості здійснення клірингу за розрахунками. Найбільш суттєві моменти, що ускладнюють процедуру перереєстрації, наступні: досить об'ємні вимоги до документів для відкриття рахунку у реєстратора; обов'язкове закриття особистого рахунку власника при списанні ЦП із рахунку і заборона на використання даного рахунку при повторному придбанні ЦП призводить до надмірного накопичення закритих рахунків активних операторів фондового ринку; Положення "Про порядок ведення реєстрів власників цінних паперів" від 26.05.98 № 60 суттєво збільшило вимоги до пакета документів, що передаються реєстраторку для внесення змін у реєстр; вимога нотаріального засвідчення підпису про передатне розпорядження фізичної особи - власника пінних паперів у випадку передачі документів реєстратору іншою особою призводить до подорожчання пакета цінних паперів; у Положенні "Про порядок ведення реєстрів власників цінних паперів" віл. 26.05.98 № 60 не передбачена можливість передачі реєстратору доручень і документів за угодами в електронній торгово-інформаційній мережі (ПФТС). Процедура реєстрації прав власності на акції подовжується.
Негативним чинником є також офіційно не заборонена спекуляція на різниці курсів цінних паперів однієї емісії в різних регіонах. У розвинених країнах таке дестабілізуюче явище неприпустиме. Держава однаково повинна прагнути і до єдиного грошового обігу, і до незмінного на всій території курсу національної грошової одиниці та ринкового курсу цінних паперів.
Коли економіка держави знаходиться в депресивному стані, фіскальна політика держави повинна направлятися на зниження податкового тягаря. Зменшення податків призводить до росту чистого доходу. Це, в свою чергу, викликає ріст споживчих витрат, збережень і приватних інвестицій. У кінцевому підсумку відбувається ріст національного продукту.
Непродумана фіскальна політика призвела до посилення приховування національним виробником своїх доходів і перекачування грошей на зовнішні фінансові ринки. У системі фінансового ринку держава штучно вибудовує гігантську фінансову піраміду - ринок облігацій. Для забезпечення довгострокового економічного зростання та підсилення ролі держави у процесі збалансованої розбудови фінансового ринку необхідно проводити фінансову політику, яка повинна базуватись на прийнятній для нашої країни концепції політики економічного зростання;
створити фінансовий ринок, що відповідає таким якостям, як відкритість, справедливість і необоротність; забезпечувати узгодженість між усіма ланками фінансової та податкової системи, які реформуються; розповсюдити дію векселів. Першим взяти на себе відповідальність повинен уряд, випустивши векселі за борги перед бюджетними організаціями, за борги по дебетовому сальдо, податку на додану вартість у вигляді казначейських білетів; змінити ставки та структуру нарахування податків; ввести таку систему пільг, яка була б направлена на створення умов для активізації інвестиційних процесів; знаходити компроміс між кількістю податкових пільг і необхідністю збереження “незруйнованого” податкового поля; розширити коло прямих учасників ринку Державних боргових зобов'язань, тобто залучати кошти небанківських фінансових установ; проводити політику найменшого використання державних витрат, якомога більшого їх скорочення; по можливості зменшити масштаби неофіційного господарювання; згідно з тезою про те, що податки доцільно визначити як податковий інвестиційний ресурс, який має від'ємну вартість, запровадити податкову біржу, де держава могла б торгувати податками На зразок торгів державними цінними паперами.
Розширення видатків бюджету як метод антикризової фіскальної політики у вітчизняних умовах непридатний, оскільки видатки і так надмірні. Набагато доцільніше розширювати сукупний попит шляхом зниження податків та одночасного скорочення державних витрат, аби уникнути надмірного дефіциту бюджету. В умовах вітчизняної економіки з її значними структурними деформаціями проведення такої політики вимагає (щоб уникнути нового спалаху інфляції) також проведення структурних реформ і стимулювання виробництва через активне його включення у механізм фінансового ринку. Тобто розширення не лише сукупного попиту, а й сукупної пропозиції. Це потребує вдосконалення податкової системи з дотриманням таких принципових умов: незважаючи на переваги використання непрямих податків у перехідний період, у перспективі основу податкової системи повинні становити прямі податки, за яких об'єктом оподаткування є дохід юридичної і фізичної особи, земля, майно і капітал; непрямі податки потрібно використовувати лише у формі акцизів (з метою обмеження споживання окремих видів товарів, невиправдано високих доходів виробника-монополіста, а також для оподаткування предметів розкоші) та невеликого (за ставкою 10 – 12%) податку на додану вартість; обґрунтовано диференціювати ставки податків, враховуючи об'єктивні особливості й умови надходження доходів; ліквідувати надмірну кількість податкових пільг, які сприяють перерозподілу доходів, деформують вартісні показники в економіці та знижують конкурентоспроможність товаровиробників (пільги можна надавати на певний строк з умовою, що кошти використовуватимуться на визначені державою цілі); система податків повинна бути прогнозованою і сталою; обрахування податків - простим і зрозумілим; сума податків відносно доходів - поміркованою, що забезпечить певні стимули для розвитку підприємства та повноцінне включення його в механізм національного фінансового ринку; суворо додержуватися системи розмежування податків за бюджетами різних рівнів, що має у перспективі стимулювали розвиток регіональних фінансових ринків.
Як показує світовий досвід, зниження ставок податків сприяє пожвавленню підприємницької активності на фінансовому ринку і в підсумку не зменшує, а, навпаки, збільшує податкові надходження до бюджету. Кроком у напрямі стимулювання розвитку фінансового ринку повинно стати звільнення від оподаткування (часткове або повне) доходів від інвестицій, зокрема цінних паперів виробничих підприємств. Крім того, режим пільгового оподаткування і сприяння притоку іноземних інвестицій доцільно встановити і для самих підприємств, що стали точками зростання. Важливо дотримуватися стабільності та незмінності встановлених пільг протягом певного терміну (наприклад, трьох-п'яти років). Так, у результаті зазначених заходів на ринку цінних паперів з'являться гарантовані державою фінансові інструменти досить високої якості. Вдала реалізація окремих проектів дозволить інвесторам розраховувати не стільки на отримання суперкороткострокових спекулятивних доходів, скільки на доходи від тривалого і послідовного зростання ринкової ціни випущених цінних паперів та виплачених дивідендів і процентів. Є й інші шляхи підтримки виробничих підприємств.
В Україні планується розпочати реалізацію деяких стабілізуючих заходів: погашення заборгованості платежів у бюджет, використовуючи ОВДЗ і КОВДЗ; оплата облігаціями ОВДЗ і КОВДЗ вартості пакетів акцій, підприємств, що приватизуються; дострокове погашення ОВДЗ із дисконтом, який визначає Міністерство фінансів планується скорочення пільг зі сплати ПДВ; відміна усіх пільг зі сплати податку під час митного оформлення товарів; відміна податкового обкладання курсової різниці; заборона вивозу національного капіталу в офшорні зони. Ці заходи суперечать один одному. Навряд чи ОВДЗ і КОВДЗ задовольнять казну як платіжні засоби, це тільки збільшить проблему бюджету. Однак ці заходи можуть сприяти накопиченню фінансів підприємствами, оскільки ціна облігацій на внутрішньому ринку в 3-4 рази нижче номіналу, а платежі в бюджет будуть зараховуватися за номіналом. Відміна податкового обкладання курсової різниці дозволяє гримати на рахунках валюту і збагачуватися експортерам,
Світова практика свідчить, що випуск цінних паперів, забезпечених доходами за інвестиційними проектами, досить поширений механізм залучення необхідних грошових коштів. Тому після визначення пріоритетів фінансової, підтримки можлива організація випуску цільових середньострокових державних позик, кошти від розміщення яких спрямовуватимуться на розвиток перспективних виробництв. При цьому слід унеможливити використання даних коштів на інші цілі, насамперед, на споживання. Суттєвим доповненням також можуть бути податкові пільги для даних підприємств. Таким чином, оподаткування з караючого і стримуючого фактору перетвориться у стимулюючий. Причому самі собою інвестиції у виробництво, які тісно пов'язані з розвитком обігу фінансових інструментів, вимагатимуть відповідної розбудови інфраструктури фінансового ринку в усіх регіонах країни.
Реалізація вказаних економічних заходів можлива лише при умові стримування тих доходів, які одержують безпосередньо у фінансовому секторі. У даному випадку йдеться про стримування різних коливань на валютному ринку й окремих секторах фондового ринку, передусім на ринку державних цінних паперів. Тобто, необхідно дестимулювати інвестиції у виключно фінансовий сектор і підтримати інвестиційні спрямування у виробничий сектор.
Зазначені заходи дадуть змогу, з одного боку, певною мірою забезпечити приплив необхідних коштів у сферу виробництва, а з іншого - сприятимуть формуванню ринку якісних фінансових інструментів - акцій та облігацій, випущених підприємствами, з відповідною їм сучасною інфраструктурою випуску та обігу в усіх регіонах країни.